【华创交运】人民币走强，航空显著受益

今日航空股大涨，中国国航最高价以及收盘价都创下了2015年11月9号以来的新高，为华创交运团队旗帜鲜明的“5月航空，首选国航”添了彩，但我们认为这不是完美的句号，而是旺季将至的预演！

除了主营票价与客座率趋势良好外，我们认为人民币走强是今日行情的一个强催化剂。（昨晚以及今天早上我们均反复提及航空会显著受益人民币走强）

影响航空股有三大因素：

1）供需结构（决定客座率以及票价策略）

2）油价（影响成本）

3）汇率（汇兑影响财务费用；以及会影响出境游）

过去投资者认为油价与汇率是两个不确定性因素，因而对航空股望而却步，从推荐的角度我们也会更多去分析主营，即供需结构、客座率情况、票价趋势，来描述我国航空业仍处于快速发展期以及航空公司如何变得越来越有消费属性。

但两个外部因素，从不确定性中发现了确定性的时候，航空股的表现会“不太一样”。

当下，这两个外部因素都有了可以确定的因子：

1）油价同比涨幅一季度为最高，下半年或逐季减弱。

2）汇兑今年确定性同比大幅正贡献。

关于油价：此前我们报告已经分析过：假设Q2-Q4均价为55美元，则17年Q1-Q4油价同比增长分别为52%，17%，17%及7.6%。

汇率的波动对于航空公司的影响主要是两个方面：

 1）航空公司有巨额外币负债，人民币大幅波动将产生巨额汇兑净收益（损失）。

 2）随着累计升值（贬值）幅度的提高，对出境游的刺激（抑制）作用将日益明显。

本篇我们从人民币汇率对汇兑影响的角度来看看航空股。

回溯：十年三次大行情（2007，2010，2015）

2005-2017年，航空股有三个阶段涨幅较大，并有显著的超额收益，特征为：跨年度、长时间、高弹性：

2005年7月-2007年12月，历时29个月，涨幅9.53倍，同期沪深300涨幅6.3倍；

2008年10月-2010年10月，历时25个月，涨幅2.8倍，同期沪深300涨幅1.4%，

2014年7月-2015年6月，历时11个月，涨幅4.4倍，同期沪深300涨幅1.7倍。

归因：2005年的行情中，“汇改”正是其催化因素

2005年7月21日我国正式汇改，从8.2223一直快速升值到2008年7月的6.8376后，升值幅度高达20%，之后维持了2年左右6.82-6.84区间内的窄幅波动。

同时，我们观察2015年8月11号“汇改”，人民币快速贬值，也阻断了当年航空股的大行情；可以作为汇率的“突然”波动是航空股股价驱动先导因素的佐证。

2017：汇兑确定性同比大幅正贡献

2015-2016年人民币连续两年贬值幅度超过6个百分点，对于2017年，此前我们的观点：

1）人民币继续大幅贬值的概率不大

2）航空公司已经大幅降低了美元负债比例

因此从规模上以及贬值幅度上，同比汇兑都是大幅正贡献。

然而，人民币近日不仅仅是大幅贬值的概率不大，而是走势强劲。

离岸人民币已经破了6.82关口，今年升值了2.2个百分点，而人民币中间价6.8698，也已经升值0.97个百分点。

汇率波动的敏感性：三大航显著，小航企不敏感

1）根据年报中各家航空公司披露的情况，人民币对美元每波动1个百分点，分别影响国航、南航、东航、海航、吉祥、春秋的净利润为3.76、3.03、3.77、2.23、0.1及0.04亿元，两家小航企对汇率不敏感。

2）2016年全年，国航汇兑损失42.34亿、南航损失32.66亿、东航损失35.43亿元，

3）如果说下半年汇率言之过早，那么看上半年（目前已经5月，6月或也不会风云突变），而2016年上半年，人民币贬值2.12个百分点（主要为二季度贬值2.6个百分点），国航、南航、东航分别损失16.98、15.07及13.55亿元，分别占了当时利润总额的33.8%、31.6%及29.6%。

按照目前升值1个百分点的假设水平，单单汇兑部分贡献的利润增量，分别为：

国航20.74、南航18.1、东航17.32亿元，相当于2016年上半年利润总额的41%、38%及37.9%；单季度则相当于1.5、2.1及1.45倍。

综合考虑油价与汇率：二季度单季确定性业绩同比大幅增长

假设：

油价：我们假设布伦特原油价格55美元，

耗油量：假设三大航耗油量增速与ASK增速较为一致，（Q2分别为国航6.5%、南航10.3%、东航10.4%，分别较其1-4月ASK增速提升2个百分点），

则汇兑及燃油合计贡献正向利润增量为国航9.96亿、南航7.8亿以及东航8亿元，相当于2016Q2利润总额的74%、96%及67%。

因此二季度单季度业绩将确定性大幅增长。

如果人民币走强成为趋势，那么航空股的行情将很可能超出预期！

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中国国航是华创交运二季度推荐的三大金股之一（另两个为大秦铁路、深赤湾A）。

我们提出：淡季布局、混改助力、旺季收获，首选国航。

同时我们希望以系列报告伴随各位投资者度过行业淡季，共同迎来旺季行情！

一季报综述

二季度投资策略

月度数据点评

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调研：

近期华创交运航空系列调研纪要

中国国航系列调研

我们自2016年11月起连续7个月，每月与国航有交流，推荐的信心来自于紧密的跟踪；